Структурирование отношений сторон в рамках договора синдицированного кредитования.

Синдицированное кредитование - финансовый инструмент, предполагающий финансирование одного заемщика или нескольких созаемщиков группой банков, - позволяет заемщику привлечь значительные финансовые ресурсы и при этом получить гибкий механизм их использования. Остановимся на рассмотрении общих принципов построения синдицированного кредитного договора и тех основных практических моментов, на которые стоит обращать внимание в процессе его согласования.

Модельные формы LMA

Используемые на российском рынке синдицированные кредитные договоры, как правило, оформляются на основании типовых форм, разработанных Ассоциацией участников рынка заимствований (Loan Market Association, LMA)¹. Следует помнить, что хотя LMA и представляет интересы банков, но в процессе разработки модельных форм, как правило, проводит активные консультации с Ассоциацией корпоративных казначеев (Association of Corporate Treasurers), выражающей интересы заемщиков, и учитывает ее мнение. Таким образом, модельные формы синдицированных кредитов LMA, как правило, отражают устоявшуюся рыночную практику в определении баланса интересов банков и заемщиков.

Однако в контексте сделок с российскими заемщиками нельзя забывать, что модельные формы LMA были подготовлены исходя из того, что финансирование предоставляется, во-первых, на необеспеченной основе; во-вторых, заемщику, обладающему инвестиционным рейтингом, и, наконец, в-третьих, заемщику, учрежденному в Англии или Уэльсе.

Очевидно, что ни одно из указанных выше допущений не применимо в отношении финансирования российских заемщиков.

Таким образом, при структурировании синдицированного кредита российской компании модельные формы LMA следует рассматривать в качестве отправной точки переговоров и адаптировать для отражения специфики как российского права, так и условий отдельной сделки.

Особенность правовой природы синдицированного кредитного договора

В отличие от обычного двустороннего кредитного договора, предназначенного для урегулирования заемных отношений между кредиторами и заемщиком, договор синдицированного кредитования имеет более сложную правовую природу, которая определяется множественностью лиц на стороне кредитора, а зачастую также и на стороне должника.

Множественность лиц в правоотношениях автоматически порождает вопрос о механизмах согласования воли нескольких лиц.

Каким образом обеспечить, чтобы при каждой выборке кредитной линии все банки - участники синдиката одновременно предоставили заемщику свою долю участия в такой выборке?

Вправе ли каждый из банков по-своему усмотрению требовать досрочного погашения кредита в случае неисполнения заемщиком своих обязательств? Как обеспечить эффективность передачи информации по сделке между всеми сторонами договора?

Необходимость ответа на каждый из поставленных выше и другие вопросы аналогичного характера и определяет сложность стандартного синдицированного кредитного договора по форме LMA, представляющего собой смешанный договор, в рамках которого можно выделить три крупных блока регулируемых правоотношений: во-первых, собственно кредитные отношения между заемщиком и банками; во-вторых, межкредиторское соглашение, которое направлено на формирование механизма координации воли банков - участников синдиката; в-третьих, агентский договор, посредством которого создается эффективный механизм взаимодействия сторон в рамках кредитного договора.

Разнообразие правоотношений, которые регулируются в рамках кредитного договора, определяет и множественность его сторон. Такими сторонами, как правило, являются:

5) организаторы кредита.

Структурирование кредитной сделки: заемщик и поручители

Стандартный синдицированный кредитный договор по форме LMA предполагает возможность его подписания несколькими созаемщиками, с тем чтобы каждый из них имел возможность напрямую осуществлять заимствования. Он также включает в текст кредитного соглашения договор поручительства. Таким образом, если обязательства заемщика по кредитному договору обеспечиваются поручительством, то отсутствует необходимость подготовки и оформления отдельного договора поручительства - поручитель может принять соответствующие обязательства, подписав кредитное соглашение.

Включение договора поручительства в текст кредитного соглашения - востребованный и распространенный подход к структурированию кредитной сделки, так как во многих сложных финансовых холдингах для привлечения финансирования создаются специальные компании, что порождает необходимость задействовать в качестве поручителей операционные компании группы для снижения кредитных рисков сделки. Поручительство операционной компании группы может, конечно, быть оформлено и отдельным договором, однако его включение в текст кредитного соглашения существенно упрощает согласование документации по сделке, так как позволяет избежать дублирования и обеспечивает взаимную согласованность аналогичных положений в нескольких документах.

На российском рынке синдицированного кредитования структуры, предполагающие включение в кредитный договор созаемщиков, не получили распространения во многом по причине возникающих рисков нарушения законодательства о валютном регулировании и контроле. Российские заемщики предпочитают получить всю сумму кредита на отдельную компанию с последующим распределением заемных средств в рамках группы.

Кредиторы

Участие кредиторов в синдицированном кредитном договоре не сводится к предоставлению денежных средств. На протяжении срока действия кредитного договора именно кредиторы принимают решение по всем основным вопросам, касающимся судьбы заемного обязательства, в том числе внесения изменений в кредитный договор, досрочного истребования кредитов, обращения взыскания на предоставленное обеспечение.

В синдицированном кредитном договоре на стороне кредитора всегда участвуют несколько лиц, и, как отмечалось выше, подобные договорные отношения требуют создания механизма, позволяющего кредиторам координировать свои действия. Предусматривается, что все наиболее важные решения, касающиеся финансовых условий кредитования (например, условий о ставке процента, сроках погашения, уступке прав из кредитного договора), должны быть единогласно одобрены всеми кредиторами. Остальные вопросы считаются техническими и поэтому решаются квалифицированным большинством голосов всех кредиторов. Такое решение становится обязательным для всех кредиторов, даже в том случае, если кто-то из кредиторов проголосовал против. Синдицированный кредитный договор также не предусматривает права для несогласного кредитора требовать погашения или принудительного выкупа своей доли участия в кредите (разумеется, кредитор, по общему правилу, может самостоятельно уступить свою долю участия третьему лицу).

Данный подход, с одной стороны, гарантирует право вето для любого кредитора по основным коммерческим условиям, с другой - не позволяет кредитору, имеющему незначительное участие в кредите, недобросовестно использовать свое право вето, блокируя менее важные решения, одобренные большинством.

С учетом изложенных выше обстоятельств заемщику важно проанализировать те положения кредитного договора, в которых зафиксированы принципы определения квалифицированного большинства, и рассмотреть необходимость внесения в договор тех механизмов, которые могут обеспечить более эффективную работу кредиторов. Одним из таких механизмов является принцип «промедли и потеряй» (snooze and loose), который предусматривает право агента не учитывать голоса кредитора в случае, когда от кредитора не получен ответ в течение оговоренного в кредитном договоре периода времени.

Другим принципиально важным моментом является контроль за составом синдиката, который устанавливается положениями кредитного договора, регулирующими вопросы уступки прав. Заемщику следует внимательно изучить соответствующие положения, которые, как правило, изначально предусматривают неограниченное право банков уступать свои права третьим лицам, с тем чтобы ввести в договор ограничения, позволяющие избежать появления в синдикате недружественных заемщику лиц. Ввиду особой важности для банков возможности уступать свои права по кредитному договору третьим лицам с минимальными ограничениями заемщику предпочтительнее озвучить свою позицию в отношении желаемых ограничений уже на стадии согласования предварительных условий сделки.

Агент по кредиту (обеспечению)

В рамках стандартного синдицированного кредитного договора агент по кредиту играет роль посредника как между самими банками - участниками синдиката, так и в отношениях между заемщиком и банками: стороны не общаются между собой, все взаимоотношения между ними осуществляются через агента.

Именно агент координирует получение и распределение всех платежей, которые проходят в рамках кредитного договора, обеспечивает передачу информации, адресованной другим сторонам (например, финансовой отчетности, сообщений о нарушении обязательств), осуществляет обращение взыскания на предоставленное обеспечение. Такой механизм структурирования отношений очень удобен, особенно при крупных синдицированных кредитах, когда в качестве кредитора могут выступать несколько десятков финансовых институтов, так как позволяет сторонам общаться лишь с одним лицом, которое самостоятельно осуществляет дальнейшую координацию действий всех заинтересованных сторон.

Иногда в рамках кредитного договора назначается отдельное лицо, которое занимается вопросами обращения взыскания на предоставленное в рамках кредитного договора обеспечение. Однако, как правило, агентом по кредиту и агентом по обеспечению является один и тот же банк.

Организаторы кредита

Организаторами кредита являются банки, которых заемщик уполномочил на организацию синдикации кредитной линии. Хотя такие банки, как правило, первоначально являются и кредиторами по сделке, они зачастую отдельно подписывают кредитный договор и в качестве организаторов кредита.

Такой подход обусловлен тем, что банки-организаторы желают исключить свою потенциальную ответственность перед кредиторами, которые могут в будущем присоединиться к синдикату, в отношении содержания кредитной документации, кредитоспособности заемщика и иных коммерческих вопросов сделки.

Иные стороны

В рамках более сложных синдицированных кредитных договоров (например, заключаемых для оформления сделок по проектному финансированию) можно встретить и иных лиц, которые становятся сторонами по кредитному соглашению: например, технический банк, который занимается расчетом специальных технических показателей, или банк по документации, который отвечает за подготовку документации. В более простых сделках по синдицированному кредитованию отсутствует необходимость в назначении специального банка, который бы исполнял эти функции, и они, как правило, возлагаются на агента по кредиту.

Стоимость заемных средств

Ключевым вопросом оформления любого кредитного обязательства является согласование торонами принципов расчета стоимости заемных средств. Данные принципы, закрепленные в стандартном кредитном договоре по форме LMA, существенно отличаются от действующих на российском долговом рынке. Поэтому, хотя на западных рынках соответствующие положения синдицированного кредитного договора уже прочно вошли в рыночную практику и редко обсуждаются сторонами в процессе согласования условий сделки, в условиях российского рынка дискуссии по поводу ценовых принципов синдицированного финансирования обычно занимают продолжительное время.

В рамках синдицированного кредитного договора по форме LMA кредиторы принимают на себя лишь риск неплатежеспособности заемщика - все иные риски удорожания стоимости кредита несет сам заемщик.

«Стоимость заемных средств выражается в процентах. Мы не готовы брать на себя каких-либо иных обязательств помимо уплаты процентов, которые определяются по понятным нам принципам, и комиссии за организацию кредита» - достаточно распространенная отправная позиция российских заемщиков на переговорах по вопросам принципов определения стоимости кредита. Между тем в синдицированные договоры могут быть включены положения (обязательство по компенсации возросших издержек в отношении банковского капитала или дополнительных резервных отчислений, вызванных участием в кредите, обязательство по компенсации всех налогов, которые могут быть удержаны из сумм, причитающихся кредиторам, право кредиторов переложить на заемщика фактическую стоимость фондирования участия в кредите в случае отсутствия возможности для кредиторов фондироваться на межбанковском рынке по ставке LIBOR), способные повлечь дополнительные выплаты со стороны заемщика. Зачастую российский заемщик, который привык, что стоимость заемных денег складывается из процента и выплаты банкам единовременной комиссии за организацию кредита, прилагает значительные усилия для того, чтобы изменить или удалить такого рода положения, и нежелание банков пойти на уступки по этому вопросу вызывает у него лишь недоумение.

Между тем каждое из указанных выше положений является необходимым для сохранения экономики кредита и напрямую вытекает из особенностей его фондирования.

В рамках синдицированного кредитного договора банки не предоставляют свои собственные заемные средства. Фактически они выступают в роли посредника между межбанковским рынком капитала, на котором банк, обладающий первоклассным кредитным рейтингом, может получить краткосрочное (сроком до 1 года) финансирование, и самим заемщиком, который не имеет прямого доступа на этот рынок. Плата, за которую банк может получить финансирование на межбанковском рынке, составляет ставку LIBOR, действующую на протяжении соответствующего периода. По его истечении банк должен рефинансироваться уже под новый LIBOR. Заняв деньги на межбанковском рынке, банк передает их заемщику.

За оказание данной услуги банк и взимает плату, которая с экономической точки зрения представляет собой, во-первых, единовременный платеж за получение заемщиком доступа на межбанковский рынок (единовременная комиссия за организацию кредитной линии); во-вторых, процентную ставку по кредиту, часть которой (LIBOR) банк платит межбанковскому рынку за полученные на нем денежные средства, а часть (маржу, на размер которой увеличивается LIBOR) оставляет себе в качестве премии за дополнительный риск неплатежеспособности заемщика, который он принимает на себя.

Сформированная таким образом процентная ставка отражает минимально необходимые затраты, которые вынуждены нести банки при предоставлении кредита, и оказывается «очищенной» от любых иных рисков, помимо риска неплатежеспособности заемщика.

Однако очевидно, что такой подход к исчислению платежей по кредиту может обернуться для банков убытками в ситуации, например, отсутствия у них возможности осуществить заимствования на межбанковском рынке по ставке LIBOR (как это происходило во время финансового кризиса 2008–2009 гг.) или по причине введения государством инкорпорации обязательств заемщика по удержанию налогов из платежей, причитающихся банку. В результате любого из таких событий и при условии отсутствия специального регулирования в кредитном договоре может сложиться парадоксальная ситуация, когда платежей, полученных кредитором от заемщика, не хватит даже на покрытие расходов кредитора, связанных с фондированием кредита на межбанковском рынке.

Механизм решения этой проблемы, предложенный LMA, заключается в том, что заемщик, получив «очищенную» процентную ставку, одновременно берет на себя и все риски возможного удорожания стоимости кредита, обязуясь компенсировать банкам соответствующие расходы или осуществить досрочное погашение кредита. Разумеется, если заемщик не готов брать на себя каждый из указанных выше рисков (например, риск того, что банки не смогут осуществить фондирование на межбанковском рынке на основании LIBOR и потребуют от заемщика компенсации их фактических расходов на фондирование кредитов (положение о нарушении нормального функционирования межбанковского рынка (market disruption event))), данный риск можно нивелировать путем заключения договора хеджирования на срок действия кредитной линии, что, однако, будет сопровождаться соответствующими дополнительными издержками заемщика.

Понимание изложенной выше логики определения стоимости заемных денежных средств существенно упрощает переговоры по согласованию сделки, так как заемщик осознает некорректность постановки вопроса об отказе банков от каких-либо стандартных положений стандартного договора LMA, которые необходимы для сохранения экономики кредита. Корректной является постановка вопроса о возможном переносе каких-либо из указанных выше рисков на иных лиц и о связанных с этим дополнительных расходах.

Ограничение хозяйственной деятельности заемщика

Как правило, синдицированный кредитный договор налагает существенные ограничения на коммерческую деятельность заемщика (например, ограничения на распоряжение имуществом, предоставление имущества в обеспечение, привлечение дополнительного финансирования, распределение дивидендов), которые необходимы для того, чтобы обеспечить корректность изначальной оценки рисков кредитоспособности заемщика. Природа таких ограничений - необходимость минимизации рисков, связанных с ухудшением кредитного рейтинга заемщика, вызванного неоправданными экономическими решениями. Перед получением кредита каждый заемщик представляет банкам свою бизнес-модель, и при оценке стоимости кредита банки исходят из того, что заемщик будет придерживаться данной бизнес-модели в течение всего срока действия кредитного договора.

Ограничения на коммерческую деятельность заемщика содержатся в целом ряде разделов синдицированного кредитного договора, и именно их согласование, как правило, занимает основную часть времени в процессе структурирования сделки синдицированного финансирования. Поэтому представляется целесообразным обозначить те ключевые принципы, учитывая которые стороны смогут более эффективно организовать процесс согласования сделки.

Во-первых, следует четко определить те компании группы заемщика, на которые будут распространяться коммерческие ограничения, предусмотренные в кредитном договоре. Для кредиторов, как правило, является неприемлемым подход, при котором ограничения будут касаться лишь самого заемщика, так как возникает риск структурной субординации - коммерчески неоправданные решения могут приниматься на уровне дочерних компаний заемщика. С другой стороны, распространение всех ограничений на все компании группы заемщика, если таковых насчитывается несколько десятков, может быть неприемлемо для заемщика.

Разумным компромиссом в такой ситуации является выделение ключевых компаний, финансовое состояние которых является критичным для кредиторов при их оценке кредитного риска заемщика, и распространение ограничений только на такие компании.

Вторым принципом, повышающим эффективность согласования ограничений на коммерческую деятельность заемщика, является избежание их дублирования в различных разделах кредитного договора. Иногда аналогичные ограничения закрепляются в кредитном договоре и как повторяющееся заверение заемщика (т.е. заверение, корректность которого заемщик обязан обеспечивать на протяжении всего срока действия кредитного договора), и как постоянно действующее обязательство заемщика (например, заверение об отсутствии налоговых споров и обязательство не допускать их возникновения). Нередко формулировки соответствующих положений бывают несколько различны. Очевидно, что такой подход создает правовую неопределенность для всех сторон и в конечном итоге не соответствует их интересам, лишь затрудняя согласование сделки.

Наконец, не стоит забывать, что, хотя на первый взгляд позиции кредиторов и заемщика в отношении согласования ограничений на коммерческую деятельность заемщика противоположны, ни одна из сторон не заинтересована в закреплении таких ограничений, которые парализуют деятельность заемщика или которые коммерчески неразумно исполнять. Такой подход, характеризующийся излишней заботой об интересах кредиторов, на практике приводит к обратному эффекту, порождая необходимость внесения изменений в кредитный договор или фактического его неисполнения.

Общий анализ принципов синдицированного кредитного договора показывает, что логика его построения очень четко отражает ту роль, которую играют банки в современной финансовой системе, - роль посредника между рынком капитала и заемщиком. Стандартный синдицированный договор по форме LMA базируется на том, что кредитор берет на себя исключительно дополнительный риск кредитоспособности заемщика. Это позволяет кредитору предложить заемщику максимально выгодные условия финансирования. Таким образом, попытки заемщика переложить на кредиторов иные риски по сделке, например, в рамках согласования принципов определения стоимости кредита или ограничений, налагаемых на коммерческую деятельность заемщика, неизбежно повлекут необходимость отражения возникающих дополнительных рисков в процентной ставке. Понимание этого позволит сторонам более разумно и конструктивно подходить к согласованию положений кредитного договора и тем самым минимизировать свои временне и финансовые издержки на оформление сделок по синдицированному финансированию.

____________________________

1 - LMA была создана в декабре 1996 г. и на настоящий момент объединяет все ведущие банки, международные юридические фирмы и иных профессиональных участников, действующих на лондонском рынке синдицированного кредитования. Цель деятельности LMA - выявление стандартов рыночной практики оформления сделок по синдицированному кредитованию и их закрепление в унифицированной документации синдицированных кредитных договоров для снижения транзакционных издержек на их согласование и повышения ликвидности синдицированных кредитов на вторичном рынке.

 

Источник: Bankir.ru